我在去年12月29日曾经撰文称：2007年中美之间的利率差会不断缩窄。根据之一就是，中国资金市场严重的流动性过剩问题必然引发银行业放贷的冲动，并对已经显露迹象的通货膨胀起到推波助澜的作用，因此，人民币升息是必然选择。但是，在当前市场基础货币投放由于外贸的巨额顺差而被动地不断增加时，一下子就大幅度地提高市场利率，既不能治本，还可能导致货币市场和资本市场的混乱，尤其是在中国股市刚刚有了起色之时。因此，在既要紧缩，又不能对市场冲击太大的两难选择中，中国人民银行只能又暂时放弃升息方案，继续用提高金融机构存款准备金的办法向市场发信号。这就是我对星期五央行宣布再次提高金融机构存款准备金5%的基本看法。

　　消息发布在星期五下午5.30，我当时立即观察了国际外汇市场的反映，基本上用“无动于衷”一词可以概括。换句话说：已经成为国际外汇市场影子货币的人民币在紧缩了5%的流动性后，国际外汇市场却波澜不惊，说明对国际市场没有一丁点影响——没有影响就是无效。想必星期一的中国股票市场除了银行股可能震荡较大之外，也不会有什么反映——紧缩效果不大。

 
　　这说明了，中国人民币市场的流动性过剩问题只能通过升息加升值的“烈性”手段来调整，仅仅用提高金融机构存款准备金的办法顶多能起到一点点“对冲”（将因为贸易顺差而投放的人民币从市场上收回来）作用，阻碍不了市场由于人民币实际利率和汇率过低所引发的投资冲动。

　　在当前国际主要货币都开始对人民币贬值的情况下——今年开门的头几天，继美元对人民币进一步贬值后，欧元（欧系）和日元也开始对人民币贬值，市场越来越相信年初走势预示了一年的走势，买进人民币是国际资本必然的选择。因为，在铁定了人民币对国际主要货币会继续升值的情况下，以人民币计价的中国商品和生产要素实际上是在继续大削价。此时继续对利率和汇率按兵不动，实际就是默认人民币资产的贱卖，继续地掉“国际资本对中国所有以人民币计价的商品（资产）需求之胃口”。在这个预期之下，国际资本会继续大量购买中国的商品和资产——主要是房产和股票、包括劳动力价值被严重低估的产品，而将“注水”的外国货币兑换给中国央行。现在中国央行仍然在做的，就是被动发行央票，外加存款准备金的一次次上调，以被动地对冲流通领域中的货币存量。但这种恶性循环不可能永久地持续下去，因为当央票总量越来越大时，国家支付的利息也会越来越多，它们总有扛不住的一天；而外资千方百计地进入以及国内资金的投资冲动必将进一步地推升通货膨胀。央行目前的做法只不过是将通货膨胀的预期延长或默认（轻微）通货膨胀而已。而目前物价涨势已经在很多领域变成现实，元旦春节，大量年终奖的发放又会冲击市场物价。当通货膨胀真正超过了3——5%，中国央行还得被动选择升息。而（恶性）通货膨胀真的来了，人民币主动升值的大好时机也可能不再存在。

　　因此我预计，央行这次再施“缓手”是想再看，看春节前后的物价情况，如果再涨，只能升息。而在我看来，物价继续上涨几乎是必然的，因此推论，3月前后必然升息。

　　在这里，我应该郑重回答有关人民币现在不能升息的意见——象日本那样的加息恐惧症。货币利率适当提高是否一定会导致经济的减缓，这是一个非常过时的逻辑。我们看到，美国的利率已经提高了18次，经济仍然没有大幅度地减缓，而欧洲的利率已经提高了75%，经济仍然在加速前进。事实证明：加息恐惧症非常可笑。记得我大前年开始鼓吹人民币升值时，许多人都担心人民币升值会大幅度地减少外贸，甚至导致失业人口增加，经济走向崩溃，甚至国际上非常著名的大经济学家都这样说。结果怎么样，人民币越升外贸越增，经济增长速度越快。现在这些人又在对中国央行讲人民币升息的危害了，声言升息一定打击中国的经济成长。减速可怕吗？经济的适当减速就是当前宏观调控需要达到的目标之一。而我想告诉市场的是：其实升息并不会使经济大幅度地减速，如果人民币利率仅仅是提高0.25——0.5个百分点，不但不会压制经济成长，甚至更会刺激经济成长——因为这会被市场解读为人民币还要升，今天买肯定比未来买便宜——如同人民币缓慢升值的道理那样。因此，我们应该在市场的预期变化前主动调整，充分利用市场的人民币升值预期微调经济，而不是被市场预期拖着走，最后只能被动地调整经济。

　　现在，国际资本已经料定今年人民币会加速升值，我们的主流经济学家也主张人民币以快于往年的速度升值。在市场预期这样明确的情况下，套利交易不可避免。我们能够选择的只是怎样加大套利交易的成本而已，害怕它、拒绝它没有道理——除非中国继续与世隔绝，对外锁国。因此，升息是必然选择，人民币在3月以后将会加息，只是加息的幅度不会很大而已。