有关中国汇率制度改革的构想，目前有代表型的有钉住美元汇率制度、钉住一揽子货币制度、区间浮动制度等，其中大多都有各自的优缺点，但就中国目前的实际情况而言，最适合的是什么呢？中国社会科学院世界经济与政治研究所何帆日前在接受记者采访时指出，有管理的低频浮动汇率制度比较符合目前中国的实际。 

    何帆指出，钉住美元汇率制度有许多缺陷。自１９９７以来，中国实行的是事实上的钉住美元的汇率制度。但这种制度仅满足了汇率政策降低汇率风险，确保金融市场与宏观经济安全的目标，但却无法满足保持出口竞争力和保持内外部平衡的汇率政策目标。 

    首先，人民币与美元保持超稳定无法反映国内外经济基本面变化对汇率调整的需要，无法纠正汇率失调。１９９４－－２００２年期间，人民币均衡汇率面临持续上升压力。恰好在这个时期的美元也在升值，人民币借助美元的升值实现了自身的升值，这在一定程度上缓解了汇率失调所导致的内、外部经济失衡。２００２年以后，美元走入了持续下跌的趋势，这与人民币均衡汇率的运动趋势恰好相反。于是，汇率价格扭曲凸现，所带来的汇率升值压力更是对宏观经济内外部均衡构成了严重威胁。其次，由于美元对世界其他主要货币之间的大幅波动，单一固定钉住美元的汇率制度带来了人民币贸易加权汇率的不稳定，这对于稳定进口成本与出口竞争力带来了负面影响。 

    至于钉住一揽子货币制度，何帆认为，钉住一揽子货币最突出的优点在于稳定人民币的名义贸易加权汇率。如果中国与主要贸易伙伴国家没有严重的通货膨胀率差异，钉住一揽子货币同时也保障了真实贸易加权汇率的稳定。但是其缺陷在于不能实现保持内外部均衡和降低汇率波动，维护金融安全的外汇政策目标。 

    何帆指出，钉住一揽子货币从本质上看还是一种固定汇率制度，它无法反映国内外经济基本面变化对汇率调整的需要，无法帮助实现内外部均衡。比如，如果中国相对区域内其他国家发生了比较严重的通货膨胀，人民币贸易加权名义汇率虽然不变，但是贸易加权的实际汇率急剧升值，可能会造成外部失衡。再比如，如果中国相对劳动生产率的迅速提高要求人民币升值以保持中国经济的内外部均衡，但是一揽子钉住要求的是人民币贸易加权名义汇率的稳定，因此无法在制度上帮助实现内外部均衡。 

    其次，钉住一揽子货币意味着人民币不再与美元挂钩，由于美元，欧元和日元均实行的是浮动汇率制度，结果是人民币对美元的双边名义汇率开始频繁变化，这会给对外贸易和投资带来巨大汇率风险。当前国内的对外贸易和投资结算大多使用美元，国内企业和居民持有的外汇资产也多是美元资产，人民币与美元之间频繁的汇率波动会给对外贸易，投资带来巨大外汇风险。目前国内外汇市场发育非常有限，远期外汇市场。外汇期权市场、外汇期货市场或者是非常有限，或者根本还没有建立。因此，市场上还不能够充分提供规避对外贸易和投资汇率风险的金融工具。面对突如其来的巨大外汇风险，如果再没有充分的风险对冲工具支持，无疑会对国际贸易、投资和国内金融市场稳定带来巨大威胁。 

    对于区间浮动制度，何帆的看法是从制度本身看，区间浮动制度比一揽子钉住制度有更大的灵活性，有助于维护内外部均衡，其缺陷也显而易见。因为区间浮动制度意味着人民币汇率在一定的区间范围内可以高频率的灵活浮动。在实施过程中，货币当局面临的首要问题就是浮动区间的大小。如果浮动区间很大，在目前国内金融市场发育以及其他制度因素的限制下，浮动可能意味着巨大的汇率风险，并威胁到金融市场与宏观经济安全。尤其是在近期外汇市场基础设施建设还不完备的情况下，浮动带来的成本会更大。如果浮动的区间很小，涉及的风险会降低，但前提条件是在引入浮动之前必须把当前的汇率一次性调整到市场预期的合理水平上，否则窄幅的浮动会面临市场上单向的冲击，区间浮动本身的意义就消失了。其次，在区间浮动制度下，汇率的走势更多地受到一些短期的不确定因素干扰，很难保证名义汇率的运动趋势与名义贸易加权汇率的运动趋势保持一致。 

    因此，何帆指出，我们需要寻找一种能够最大程度地兼顾三项汇率政策目标的中间方案。这就是有管理低频浮动汇率制度。 

    “有管理”，是指政府将根据国内外经济环境的变化和既定的汇率政策目标保持调整汇率的能力和权力。“有管理。主要操作内容包括：政府根据国内外经济基本面的变化，调整人民币汇率接近其均衡汇率水平，进而促进宏观经济的内外部均衡；同时，政府还可以根据美元、欧元、日元等世界主要货币之间汇率的变化，以及国内外相对通货膨胀率的变化，调整人民币汇率，保持人民币实际贸易加权汇率的稳定，进而确保进口成本与出口竞争力的稳定。 

    在管理的操作过程当中，不同的政策目标可能会对汇率调整提出不同的要求。考虑到中国的大国经济特征，维护宏观经济的内外均衡比维护进口成本与出口竞争力具有更重要的意义。 

    “低频”，在当前的外汇管理体制下，是指货币当局低频率地 在外汇市场上通过价格调整释放外汇超额供给或者超额需求的压力。反映到人民币对美元价格上，是人民币对美元低频率的价格变化。采取“低频”，主要是降低汇率浮动所带来的汇率风险。 

    有管理的低频浮动汇率制度实际上是一种混合方案，它吸纳了固定钉住美元、钉住一揽子货币制度与区间浮动制度的部分因素，同时有助于弥补单独一种汇率制度的缺陷。采用有管理的浮动汇率制度能够最大程度地兼顾三项人民币汇率政策目标，给货币当局的政策操作留下了灵活，充分的政策空间。同时它也是一种过渡方案，因为其缺陷是，无论对哪一项汇率政策目标都难以完全顾及。只有等到中国的市场化改革能够进一步深化、经济实力进一步增强之后，中国才能够像发达国家那样采取浮动汇率制度，使得汇率政策的调整完全服务于宏观经济的内外均衡。