消费成为关键 锌价高位波幅加剧　2016年以来，锌成为市场关注的明星品种，为期两年的单边上涨趋势令市场叹为观止。目前来看，锌正值消费淡季，正处于阶段性过剩（即全球积累库存），但是，市场博弈的焦点却并不在意短期的阶段性过剩。　　消费淡季下锌价屡创新高　　近期，伦锌刷新11年来的高点，最新触及3584美元/吨，沪锌主力更是单日创下3.34%的涨幅，日内一度触及27235元/吨。　　2016年起，由锌精矿短缺所带来的市场结构正逐步走向平衡，未来国外矿山复产和达产的量级较为可观。国内由于环保愈发严格，规划的矿山项目量级较少，国内矿实际达产的增量较为有限。2018年以后，锌精矿的增量主要来自于中国以外。主要来自于新建大项目的投产：诸如MMG的DugaldRiver项目、Vedanta的Gamsberg项目、Trafigura的Castellanos项目。此外，备受市场关注的世纪矿的复垦项目NewCentury，也将在2018年实现6万吨的产量。2018年在不计算嘉能可复产的情况下，国外将出现49万吨的增量。2019年，在不计嘉能可复产的前提下，境外新增及复产项目预计将实现48万吨的增量。　　近期，嘉能可投资者报告虽然预计2018年产量与2017年基本持平，但由于其售出非洲矿山权益，因而统计数据有所改变，2018年实际复产量约9.2万吨，2019年实现增产7万吨，2020年增量为14万吨。　　冶炼将锌精矿转为锌锭的能力　　由于未来矿的增量较大，且随着时间的推移，锌精矿能够完全覆盖消费所需。需要考虑的是，冶炼厂是否有足够的能力将锌精矿的增量，全数转为锌锭以供消费所需。通过对国内外能够提升的冶炼产能空间进行统计，包括境内外计划新建/扩产的新产能、已知的而处于停产状态的产能、已在运行但尚未满产的产能空间，从锌精矿与锌冶炼产能的增量对比上看，2019年，冶炼产能相对锌精矿相对有限，在考量锌冶炼产能是否存在瓶颈，关键变量在于消费。　　消费中性预期下库存去化效果显著　　2017年，全球锌消费增速为1%左右，由于市场对于2018年整体宏观经济增存在不同的预期，从而导致对于2018年及以后锌消费增速的预期存在分歧。　　按照笔者对未来经济和消费的评估，2018~2019年，会维持与前几年相近的消费增速，即1%左右。若按照1%的消费增速看未来3年的锌平衡，2018年，锌锭出现大幅短缺并进一步消化全球仅剩的可用库存，但在2019年时转为过剩并堆积库存，2020年则继续累积库存。如果消费好于预期，可能会出现2%甚至更好的增速，锌市场则在未来3年都将保持短缺，由于锌冶炼产能有限，无法满足锌消费所需，因而当消费增速良好时，锌冶炼将在2020年存在瓶颈。假设消费增速表现良好甚至出现超预期的情况出现，锌市场将在2018年出现缺口且消化大部分库存。　　笔者认为，自2019年以后锌精矿市场将出现相对过剩，而锌锭存在短缺，原料充裕叠加锌价高企，令冶炼具备丰厚的利润空间，因而不排除在丰厚利润驱动下，产能加快建设和投放速度。考虑到从动工土建到试产存在硬性时间周期（约1.5年），若统计之外新扩建产能晚于2019年动工，那么在消费增速良好的背景下，2020年无法扭转短缺的格局。因此，未来几年新扩建的冶炼项目将成为市场重点关注的问题。